人民幣強升是開始變盤 還是階段反彈

人民幣匯率本周大幅走升，接連升破幾道關鍵價位，主要推力來自美國聯準會升息周期似乎就此結束，美元的支撐力道減弱，同時也讓強勢的美債殖利率回落；而北京當局也趁勢操作，包括國內外政經情勢轉好，中國人民銀行將每日中間價調升至7月來新高，讓人民幣匯價本周升至四個月高點。

人民幣近期彈升原因，可由主動及被動因素來剖析；美國就業和通膨數據雙雙放緩，影響美元指數和美債殖利率大幅下降，這是人民幣走強的被動因素。而在APEC領袖峰會上的拜習會，讓美中對峙情勢略見緩和，加上12月中歐峰會即將登場，中國與歐美間的經貿關係正常化，更是人民幣升值的主動利多。

而且，中國央行核准開放全球第二大發卡機構萬事卡的中國合資公司開辦清算業務，代表擴大開放市場。在一片外資出走潮中，藉此吸引更多產業合作，可望帶動資金回流，北京的這個政策給得很有誠意。

在此同時，中國國有銀行大舉拋售美元並買入人民幣，推動人民幣匯率復甦。市場認為，此舉可能是為了刺激出口商將更多外匯收入，兌換成人民幣。

美國財政部最新數據也顯示中國繼續拋售美國國債，從今年4月以來，中國已連續六個月減持美債。目前持有規模首次跌破8000億美元大關，降到7781億美元，創2009年以來最低水平。

市場評析指出，中國進出口金額成長率下滑得很厲害，拋售美債一部分是為了變現，來購買人民幣以支付進口，並支撐人民幣匯率；其次則是也在減少對美債的依賴。

強勢美元迅速減弱，除對人民幣有利外，其他新興市場貨幣同蒙其惠。美元指數從7月低點到10月初上漲近7%，是因為市場認為美國將長期升息。但之後由於通膨放緩，交易員開始評估聯準會明年降息的可能性，美元指數回吐約半數漲幅，美債殖利率在觸及16年新高後大跌。

今年表現最佳的新興市場貨幣大多集中在拉丁美洲和東歐，這些國家的央行在過去三年中採取了最激進的升息，雖短暫挫傷經濟，但如今卻坐享成果。

自10月初美元指數走弱以來，波蘭和匈牙利貨幣一直是反彈的明星。波蘭選舉使親歐盟和財政審慎的聯盟重新掌權，支撐了波蘭幣；而通膨的緩解和央行寬鬆政策的相對謹慎則有利匈牙利幣。米雷伊在阿根廷大選確定勝選後，他的經濟美元化政策獲得市場歡迎，股匯齊揚。

人民幣則在外需回暖以及製造業支撐下，最壞情況已過，預計明年人民幣兌美元匯率將較今年轉強。不過人行持續的寬鬆與房地產的疲弱，仍使人民幣相較其他亞幣弱勢，這是特別值得關注的。

至於近期人民幣快速升值是「變盤」的開始，還是美元壓力緩和下的階段性反彈，市場仍意見不一。空頭觀點認為，人民幣短期仍會承壓，因為美債殖利率回落空間相對有限；多頭觀點則認為，當下是「變盤」的開始，因為從歷史來看，受外貿企業年終結匯需求推動，人民幣在11月、12月趨於走強，過去6年間平均升值1.2%、1.1%。

一般認為，人民幣兌美元只是短線走強，中長期要重回到7以上仍有難度。關鍵就在於中美利差短期仍維持在偏高水準，以十年期國債殖利率比較，中國約在2.65%，美國在4.45%，兩者仍保持約180個基點的利差。而人行為了刺激經濟成長，將繼續引導融資成本下降，利率仍將保持偏低水平，中美利差短期內難有縮窄空間。

而且，自從人民幣2015年「匯改」以來，人行干預只能推動匯率止穩，不會改變方向。要讓人民幣匯率轉向升值，關鍵在於既有貶值因素反轉。像是美國經濟成長明顯走弱、聯準會緊縮政策轉向、國內經濟復甦提速。

本輪人民幣匯率貶值因素雖有緩解，但尚未出現反轉條件。美國經濟尚未出現失速跡象；聯準會雖不再升息，但政策利率仍維持高點，降息最快要到明年中期之後；雖然中國第3季GDP增速4.9%超過預期，但經濟未見強勁復甦，今年GDP增速難以反彈至5.5%目標以上，難以支撐人民幣大幅升值。

綜合來看，本輪人民幣貶值應該已走到尾聲，可望明年在波動中逐步升值，因屆時聯準會升息可能已經結束並開始降息，美債殖利率可望隨之下降，帶動美元指數進一步走軟；而預期中國經濟在經歷今年的低迷後，將於明年出現復甦。這都將在中長期支撐人民幣匯率。