恒大爆炸誰敢救？破紀錄的財務黑洞與中國癱瘓的房地產

「恆大財務危機越挖越深，中國房地產癱瘓至今...」中國地產龍頭恒大集團自爆發債務違約風暴以來，已經兩年沒有公布財報，7月17日晚間恒大突然一口氣公布2021年、2022年兩年的財報，兩年的總虧損金額為8120億（人民幣，下同，約1130億美元），是港股上市公司最高紀錄。回顧恒大2022年危機爆發之後，連鎖效應導致原本作為中國經濟火車頭的房地產行業連環違約潮，房產市場癱瘓至今。此次恒大公布財報，首次披露導致中國房產危機的實質財務衝擊，也顯示中國房產市場的復甦依然遙遠，以致受摘牌下市壓力所迫的恒大，無法採取「以拖待變」策略，只得在危機當中公布驚人的難堪財報。

恒大集團自2022年3月起因過度槓桿而爆發債務違約，遭香港聯交所停牌（暫停交易）；目前恒大仍處於債務重組當中，而在7月17日公布的財報中，恒大終於揭露了其債務規模之巨大——恒大因物業減記、土地返還、金融資產損失和融資成本，在2021年、2022年的總虧損金額為8120億，破港股上市公司紀錄，淨虧損金額分別為4760億元和1059億；且恒大在2021年的收入為2500億，相較前一年同期的5070億，獲利能力等同砍半。

自2022年恒大債務違約風暴以來，由於其在中國房地產業的龍頭地位， 旋即引爆中國各家地產公司現金緊縮的連鎖效應，原本高速飛漲的中國房市立即受到衝擊、原本就時有所聞的違約、廢棄「爛尾樓」問題持續擴大，市場信心低迷使早已過熱的泡沫瀕臨破碎，整個房地產行業可說是隨著恒大危機而陷入癱瘓狀態至今。

依據摩根大通估算，2021年以來，約有50家中國房地產開發商積欠總額1000億美元的離岸債券，除恒大外也有數十家中國房產商在港交所停牌，投信研究機構CreditSights在追蹤30餘家房產公司月銷售數據後，於7月18日向CNBC指出當中只有8家的數據有所成長，該機構亞太研究聯席主管Sandra Chow說明，仍能在逆風中成長的公司，均是本身規模實力龐大、或是有國家背景，這種現象顯出中國房地產市場分化嚴重，在市場信心低落之下，小型地產商首當其衝，整體產業環境不斷惡化。

在恒大危機之前，中國房地產市場極為熱絡，恒大也在熱潮中不斷借貸、擴張，成為全球槓桿最高的地產開發商，結果在中國經濟開始下行之後無法償債，從2021年9月就遭逢債務危機和倒閉風險，到2022年3月違約、停牌至今，也等於是開了中國房市危機的第一槍，而2023年7月17日財報的揭露，是外界首次具體窺見恒大困境的嚴重程度，卻也顯示恒大在與債權人往來、嘗試解決問題的重組過程當中，依然高度不透明——恒大的總負債額甚至在重組之後，仍持續增加至3400億之譜。

香港開源資本（Kaiyuan Capital）首席投資長西爾弗斯（Brock Silvers）分析，恒大在中國房市困境和自身危機皆絲毫未見緩解的此時，選擇公布嚴重虧損的財報，「似乎表明管理層和監管機構終於承認房地產市場不會在短期內反彈...最近的經濟數據表明，恒大不能單純等待眼下的危機過去，然後在看好的環境下發布財報。」

恒大已在港交所停牌一年以上，若停牌達18個月，便面臨摘牌下市風險，而目前恒大依然未復牌，預計於7月下旬與債權人召開討論會議，投信機構Lucror Analytics亞洲區主管麥格雷戈（Charles McGregor）悲觀表示：「財報幾乎沒有提供任何證據，能夠證明該集團可以在債務重組後實現營運正常化。」

其他中國大型地產商如融創、佳兆業等，也出現與恒大類似的離岸債務違約，中國房地產行業如今的一片慘狀，讓原本在2020年試圖以限制過度槓桿來打房（結果引發融資凍結、資金緊縮）的中國政府，轉而於2022年11月發布「關於做好當前金融支持房地產市場平穩健康發展工作的通知」（簡稱16條措施），暫時放寬資產收購規定和延長債務期限、支持各地調降個人房貸首付比率和貸款利率等等，以圖救市，但金融時報指出，至今中國當局的努力仍未見成效，全國各地仍持續增加停工的爛尾樓、地產商依然債務纏身；TS Lombard亞洲房地產分析師勞倫斯（Andrew Lawrence）對此表示：

「我們看到中國房地產行業已經完全失去市場信心。」

勞倫斯另指出，目前國際社會應將關注焦點放在中國銀行業，因為可預見將有更多地產商持續違約，這將導致未能按時償還的不良貸款率續增，進而影響銀行本身的財務健康狀況。

而對陷入絕望的中國地產商來說，即使指望政府出手，恐怕也無法報以太大期望，因在中國房市熱絡的時期中，地產商大開槓桿，如今這種模式早已無以為繼，而即便中國政府在2023年7月部分展延16條措施，政策欲幫助的主要對象仍是未違約、沒有陷入危機的開發商，且鑑於中國國家主席習近平早在2017年喊出「房子是用來住的，不是用來炒的」口號，勞倫斯指出，可以想見中國當局在態度上，仍不會樂意對違約的地產商進行大規模救助。