AI泡沫若爆可指望「Fed護盤」？克魯曼：Fed也救不了

人工智慧（AI）投資是不是「泡沫」的辯論吵不完，正反雙方互相叫囂，各有其理。但有件事可確定：AI投資熱潮類似1990年代末的科技業榮景，那波榮景最後形成巨大的泡沫。達康泡沫爆破後，那斯達克綜合指數一直要到2014年，才重返2000年的巔峰價位。

2008年諾貝爾經濟學獎得主克魯曼26日撰文指出，據他推測，目前AI的確處於泡沫之中，但令他更感興趣的另一大相似處是，最近市場行為強烈呼應25年前達康泡沫時的情景。具體來說，就是AI股最近的走勢和當年科技股一樣，也強烈反映市場對聯準會（Fed）短期利率政策走向的認知。

克魯曼認為，這種強烈的反應，不論今昔，都毫無道理可言。

先檢視AI概念股最近的走勢。彭博「七大巨頭」科技股過去一個月來的走勢圖顯示，隨著泡沫疑慮加深，這群AI熱門股這一個月來股價大致下滑，但24日（本周一）卻大漲，收復一大部分失土。激勵股價反彈的明顯驅動力，是市場把Fed官員的發言解讀為Fed下月降息機率升高。

這情景似曾相識。未目睹達康泡沫洩氣過程的人士可能以為，1990年代那波科技泡沫是突然「轟隆」一聲爆炸，好比「威利狼時刻」——投資人忽然往下看，才察覺原來高估值底下缺乏任何支撐，市場隨之崩跌。但泡沫洩氣其實是一段漫長的過程，期間仍有一些漲幅相當可觀的「死貓反彈」。

什麼因素觸發這種間歇性的股價強勁反彈？當時，市場普遍認為，是Fed降利率和未來進一步降息的展望撐起股價。但許多觀察家辯稱，是「葛林斯班護盤」（Greenspan put）撐起美股大盤。意思是：別擔心股市崩盤，塌下來自有Fed主席葛老出手救市。

寄望「Fed護盤」拯救科技股？投資人一廂情願罷了

本周一美股突然躍起，看來這種「Fed護盤」論調又重出江湖。

然而，2001年Fed在時任主席葛林斯班領導下，全年共降息11次，累計降息4.75個百分點，將聯邦資金利率從6.5%降至1.75%，儘管確實激勵美股頻頻短暫反彈，「非理性榮景」多次乍現，但終究未能遏阻科技泡沫完全塌陷。

為何當年葛林斯班救不了科技股？簡單說，這是因為價值受利率變動影響最大的，是今後10年或20年仍產生報酬的資產，而不是僅在未來幾年提供報酬的資產。換言之，經濟生命短的資產，其價值受利率的影響遠小於經濟生命長的資產。由此來看，經濟學家一直難以找到利率影響企業投資的證據，也就不足為奇。

當前AI投資就屬經濟生命特別短的這類，因為科技進步一日千里，現在投資的設備和軟體，很快就會顯得過時。此刻投注巨資興建的資料中心，五年後還值多少錢？十年後是否變得一文不值？這些問題的實際答案呼之欲出，也暗示Fed的利率政策對「七大巨頭」的估值，乃至於對科技投資熱潮能否持久，影響應該微乎其微，甚至毫無影響。

本周一美股隨市場臆測Fed進一步降息在望而強彈，顯示Fed政策和未來政策走向有時確實能影響短線AI股價。但純就經濟學而論，這些股價變動與其說是對未來報酬的客觀評估，不如說是市場心理因素使然。

總之，隨著AI泡沫疑慮日益加深，所謂「Fed有能力、也應該會」出手拯救AI產業的說法不脛而走。但從上一回大型科技泡沫爆破得到的教訓來看，這種想法只是一廂情願。克魯曼認為，Fed非但救不了AI，倘若科技投資泡沫果真塌了，Fed能不能避免一波普遍的經濟衰退，都令人質疑，畢竟AI相關投資是近年來撐起美國經濟成長的一大支柱。

目前看來，若你擔心AI泡沫，別指望Fed主席鮑爾——或川普欽定的下任Fed主席——出手力挽狂瀾。他們辦不到。