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又上理財 | 投資之神,這次錯了嗎?(下)

認知的落差,是件有趣的事,在氣候、日常生活和投資都有這現象。說來難以置信,5月中早上起來外面飄雨,一摸屋內暖氣管還熱的,美東春夏時間短,晃眼即過,秋冬長,話雖如此,但也不像科學般的精準,要比的話,投資比天氣更難捉摸!

最近媒體的一篇論述引起我的關切,提到了巴菲特最近買了一檔股票亞馬遜(Amazon),摩根大通首席股票策略師Dubravko Lakos-Bujas說價值投資已死,我有不同的看法。

Lakos-Bujas認為價值投資這種策略是巴菲特提倡的,藉由企業價值基本面分析,找出股價偏低但能長期獲利的股票,並從中獲利。然而,價值股目前正面臨史上最大的折價交易。自從2008年金融危機以來,價值型投資策略成績表現落後於成長型。主導市場是Netflix、亞馬遜等快速增長的成長股,這些股票估值偏高,但股價卻不斷上漲。

以亞馬遜2019年6月18日的收盤價是1901元,以2019年的盈餘來計算,本益比大約70,本益比(也稱為市盈比)的計算公式是股價除以盈餘,(相等於價格/盈餘),本益比70是什麼樣的概念呢?不很精準,但比較容易解釋的是,如果該公司的盈餘保持不動,每年獲利相同的情況下,大約要70年回本。

許多人乍聽一下,一定嚇一跳,那未免太貴了,如果是這樣子,那巴菲特和許多投資者,為什麼還會考慮買亞馬遜?因為投資者有不同的解讀,以目前的資料顯示,亞馬遜過去五年的盈餘成長是103%,分析師預估未來的五年,可每年有60%的速度成長,正不正確不知道,如果是那麼這股價就又相對合理了。

成長速度 投資關鍵

Netflix更驚人,雖然目前的股價是357元,可他的本益比目前高達120,盈餘若不成長,要120年回本,但有投資者會告訴你別擔心,有分析師預估未來五年,每年約50%的速度成長。

聰明的你,應該已經看出關鍵來了,就是目前這些成長型高本益比的公司,關鍵是在他未來的成長速度,是不是可以正常,加速,或放緩?通常這三種情況,只有繼續保持加速,股價才會維持不墜,其他兩種情形如正常或放緩一旦發生,股價可能都會崩盤式的下跌。

看看同樣是巴菲特所擁有的食品公司,許多人都使用的卡夫卡(Kraft Heinz Co)公司的產品,例如Maxwell咖啡,這公司2019年的盈餘預估下跌近20%,本益比約11而已,如果不調降,他的股利率約4.8%,非常有吸引力,這公司的股價從2017年6月的94元高峰,跌到今天的30元,跌幅將近68%,相當的重,但目前華爾街的投資者,會偏好前面高速成長性的飆股,例如亞馬遜、Netflix,至於盈餘沒有達標,股價重摔的卡夫卡食品公司,只有價值投資型的人稍微會看一眼,你喜歡哪一種呢?

有沒有所謂有成長型的架式,但股價卻又是如價值一般的吸引人?左右都逢源,當然有,只是要有慧眼判斷這時間點。

你知道現在股價1901元的亞馬遜股價最低點是在何時嗎?大約落在2001年中華人民共和國的建國紀念日,10月1日,股價大約是6元,有人大量擁有嗎?有的,就是基金操盤手Bill Miller,他曾經最高大約在60元的價格購買,亞馬遜下跌到6元仍然沒有賣出,他也曾經逢低補進,他有幾次非常漂亮的戰役,包括戴爾電腦,但亞馬遜可能是最成功的之一。他大約有15年連續擊敗史坦普500,是當時華爾街的明星操盤手,但2008年金融海嘯時,持續加碼金融股,結果摔跤了,可見主動型投資經理人都有不小的挑戰,不過當年他可以很早就看上亞馬遜,漂亮的進場,而巴菲特最近才購買,這個幅度相距甚遠,不過巴菲特以操作穩健著名,這也是他的強項。

上次提過1999年巴菲特的成績下跌近20%,對比於史坦普500上漲21%,兩者相差近41%,這是巴菲特操盤以來,落後史坦普500最嚴重的一年。接下來的三年股災是50%的跌幅,而巴菲特逆轉交出了正報酬,追回了落後的部分,這股災證明了,原來不是巴菲特錯了,也不是他的投資哲學和策略錯了,只是他當時沒有跟上流行!而是因高科技股偏移了合理價位,最終以重挫反應了。20年後巴菲特在2018和19年的表現,在成長和價值兩個型態中,均衡保持的還不錯。

確實這幾年,美國成長類股狠狠的甩開了價值股投資,主導市場的是Netflix、亞馬遜等快速增長的成長股,這些高本益比的股價持續飆漲,反而有許多本益比是5到10倍的股票,卻還持續的在谷底徘徊,這些還包含了以往被視為防守性工業的醫藥股,

價值、成長 互為流行

巴菲特的投資風格,在培養新血接班人的情況下確實做了一些調整,有了成長股的一些成員,至於價值股資己死一說,我的看法跟20年前一樣,價值、成長互為流行如此而已。Lakos-Bujas他認為以股價淨值比來計算,也就是該企業的市值與淨值比率,最便宜與最昂貴的組合差了9 倍。如今巴菲特的波克夏公司也開始買進亞馬遜,就足以說明這件事情的嚴重性。價值投資是一種投資哲學,而非指標計算,想要重回漲勢,就必須改善促進競爭的法規、主動基金資產穩定性提高,加上政策的不確定因素降低,或者出現全面性經濟衰退,讓成長股可以重新定價。

他有一句話,讓投資者頂擔心的,那就是出現全面性經濟衰退。話雖如此,也不一定是需要這種情況到來,價值型才會翻轉。成長型的投資過熱了嗎?這是一個好問題,你怎麼看?別輕易下判斷,你要先確認,成長型股票是不是已過熱?二、有沒有可能是溫和性的轉換?別因為一句全面性經濟衰退給嚇住了。

專欄作家Vitally Katsenelson 認為,價值股已死,未免太過武斷,他指出,有些事情不會一直持續,例如利率,或是亞馬遜等成長股,這些公司股票最終將難已達到最樂觀的預期,屆時股價就會走跌。什麼時候反轉我不知道,只知道黎明前的夜最黑,最難熬,若干年後我們再來回顧應證一番,看看是不是流行惹的禍。

(作者闕又上為財務規畫師(CFP)、美國又上成長基金經理人)

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